原标题：聪明贝塔：精英层的弃儿，平民中的草根英雄

聪明贝塔，是这几年来投资界最热门的话题之一。笔者之前曾经写过不少文章向大家解释聪明贝塔的概念和用途，可是还是有些读者向我反映：看不太懂，能否讲的更简单一些。下面这篇文章，就来帮大家解决这几个问题：聪明贝塔，究竟是什么？是否管用？为什么管用？如何使用？

聪明贝塔：阿尔法家族的弃儿

聪明贝塔的说法，主要来源于金融研究中“阿尔法”和“贝塔”的概念。

“阿尔法”是指投资者或基金经理战胜市场获得的超额回报。而“贝塔”指的则是市场的平均回报。

任何一个人，想要获得市场平均回报的话，只需要去购买一个低成本的指数基金/ETF就可以了。比如，像VOO那样追踪美国标普500指数的指数基金，每年的费率只有0.04%，简直就是白菜价。

相反，阿尔法需要比市场平均水平做地更好。如果股市上涨20%，阿尔法应该能够赚到30%，甚至更多。如果市场下跌10%，阿尔法最好不要亏，甚至盈利。严格意义上的对冲基金，其核心卖点就是阿尔法，而且是“全天候”的阿尔法，即不管市场上涨还是下跌，对冲基金经理都能为投资者带来好的回报。

因此，阿尔法的价格也很昂贵。对冲基金一般的收费标准，是每年2%管理费，外加20%的业绩分成，这还没有算上理财中介收取的申购费、销售服务费，业绩分成等。相比白菜价的贝塔，阿尔法就像是投资界中的贵族，让人感觉高大上，而且非常神秘。基金经理如果能够创造阿尔法，他断不会告诉你，这个阿尔法是怎么来的。

聪明贝塔，介于阿尔法和贝塔之间，也能够为投资者获得超过市场平均水平的更高回报，本来是属于阿尔法家族的。

一位通过购买小市值股票或者价值股票，获得比市场平均水平更好的回报的基金经理，会被认为是有能力创造阿尔法的，因而也能够收取与之相配的高额费用。但是，越来越多的金融研究表明，这些所谓的阿尔法，其实能够用一些常见的投资因子来解释，比如价值、市值规模、动量等等。价值投资即专门买入市净率比较低的公司股票，卖出市净率比较高的公司股票；市值规模投资指专门买入市值规模小的股票，卖出市值规模大的股票；动量投资指买入在过去1年上涨幅度最大的股票，卖出在过去1年下跌幅度最大的股票。

可见，这些投资因子，其实就是一种透明清晰的投资规则。研究显示，坚持照着这种规则去进行交易，投资者就能获得更好的投资回报。而基于这些因子设计的投资策略，就被笼统地称为聪明贝塔。

在收费标准上，基于聪明贝塔设计的基金，一般在0.25%~0.5%左右，比上面提到的指数基金要贵一些，但是也还是远远低于阿尔法家族的对冲基金。

所以，从某种程度上来讲，聪明贝塔可谓阿尔法家族的“弃儿”。在这些能够帮助我们获得超额回报的投资方法被“揭秘”后，它们就失去了阿尔法的贵族光环，只能沦落到贝塔的草根家族中。但是，和充满平民气息的贝塔相比，聪明贝塔似乎又带有“高智商”的气质，因此，研究人员又特地为其加上了“聪明”两字，以展示其“草根英雄”的身份。

研究显示，聪明贝塔投资策略，能够为投资者带来超过市场平均回报的超额回报。

以价值因子为例。根据研究，如果我们持续买入市净率比较低的公司股票，卖空市净率比较高的公司股票，经过长期坚持，就能获得比市场平均回报更好的投资回报。

如上图，基于美国股市过去88年的历史（）研究发现：在任何一年中，运用价值投资策略，战胜市场的概率为63%；如果坚持价值投资5年，那么在过去88年中任何5年，价值投资战胜市场的概率上升到78%；如果坚持价值投资20年，那么价值投资战胜市场的概率进一步上升到94%。

同时，价值因子投资不光在美国管用，在英国、日本、以及其他欧洲各国的股市都管用。

如上图所示，在美国的股市样本（年）中，价值投资可以为投资者带来每年5.8%左右的超额投资回报。相同的策略，在英国、欧洲、和日本都可以为投资者带来大小不一的超额投资回报。以全球股市（发达国家）过去40年的历史来看，坚持价值投资，大约可以为投资者带来每年5%左右的超额回报。

其他一些比较常见的投资因子，比如小市值、动量、质量等，也都有相似的效果，如果长期坚持，就能够为投资者带来超额回报。

研究显示，如果长期坚持基于一些因子进行投资，那么我们就能获得比市场平均回报更好的超额回报。

首先，更高的回报，来自于更大的风险。

在一个有效的市场里，没有免费午餐。要想获得更高的投资回报，投资者就需要承担更大的投资风险。以价值型股票（低市盈率）为例。研究显示，市盈率低的公司，通常其运营风险也更高。比如这些公司减少分红的概率更高，公司的负债率高于平均，并且公司盈利十分不稳定（有时好有时差）。

因此，投资者从这种公司股票中获得的超额回报，只是对他承担的更高的风险的一种补偿而已。在笔者和美国著名金融作家William Bernstein的对话中，也曾经提到过类似的观点。

其次，股市中有很多傻瓜。

大部分投资者，特别是散户投资者，对于成长股的期望过于乐观，对于价值股的未来则过于悲观。举例来说，如果问广大股民最看好哪些股票？我相信肯定有更多人会选择诸如谷歌、苹果、亚马逊、阿里巴巴、腾讯这样的科技股，而不是那些名不见经传的消费类或者公共设施类股票。

在股民们看来，拥有最炫酷的科技或者广告宣传影响最大的公司，其未来股价上升的空间也越大。问题在于，这些公司的股价，往往已经消化了未来好几年甚至几十年的增长前景（比如X-space），因此买入这样的股票，更大的可能是公司成长达不到一开始过于乐观的期望，导致投资者失望而归。

第三，绝大部分人没有耐心。

股神巴菲特管理的伯克希尔哈撒韦股票，在年间的平均年回报为20.2%，而同期的标准普尔500指数的回报为每年9.7%。就是说，在长达三十多年的时间里，巴菲特的投资回报是市场平均回报的两倍，这个业绩让绝大部分职业基金经理望尘莫及。

但是，如果我们仔细观察巴菲特的投资业绩，就不难发现，如此辉煌的投资记录，远非一帆风顺。

上面这张表列举了过去三十多年，巴菲特的投资表现不如市场的几个阶段。

比如，在年间，巴菲特的投资业绩比标普500指数落后25%，花了3年多才把落后的投资回报追回来。在年间，巴菲特的投资业绩一度落后市场达54%，以致很多媒体和专业人士惊呼：价值投资不灵了！巴菲特太老了！直到2000年互联网泡沫破裂后，巴菲特提倡的价值投资，才再度回归“主流媒体”的视线。

这个例子告诉我们：要想通过管用的投资策略获得超额回报，投资者一定要沉得住气，静得下心，对自己采用的投资策略有近乎宗教崇拜的执着信念，即使失败多年也决不放弃。世界上绝大多数的投资者，显然做不到这一点。

4聪明贝塔在发展中国家管用么？

关于聪明贝塔的金融研究，始于美国。研究的市场覆盖面，以美国和欧洲发达国家资本市场为主。自然，很多读者最关心的问题就是：聪明贝塔，在发展中国家管用么？

研究（Atilgan, et al, 2018）发现，在包括阿根廷、巴西、智利、中国等27个新兴国家市场里，聪明贝塔投资策略普遍都能获得更好的投资回报。表现最明显的投资因子，包括低贝塔（买入低贝塔股票，卖出高贝塔股票）、价值、小市值、动量等。

在另一篇研究（Gordon, 2013）中，作者发现，股本回报率（ROE）在发展中国家市场是一个非常有效的投资因子。通过购买股本回报率高的股票，卖出股本回报率低的股票，在年的回测历史中，该投资策略可以获得每年5.1%的超额回报。

普通投资者，如果想要通过聪明贝塔策略来提高自己的投资回报，可以有这么几个选择。

第一，购买聪明贝塔ETF。

在欧美市场，基于聪明贝塔设计的ETF，五花八门。有单因子策略ETF（价值ETF、小市值ETF、动量ETF等），多因子策略ETF，综合因子策略ETF等。有兴趣的朋友，可以参考笔者的历史文章《聪明贝塔(Smart Beta)》做扩展阅读。

但是，目前在中国，聪明贝塔的发展相对来说还处于起步阶段，实施聪明贝塔策略的基金非常有限，因此投资者的选择不多。假以时日，我们应该会看到更多聪明贝塔类基金发行销售。

第二，自己动手，实施聪明贝塔投资策略。

这种方法对于投资者的动手能力和知识能力要求比较高，但也不是不能做。其核心逻辑，就在于设计出一套评分和排序机制，并进行筛选。如果该策略能够通过一系列统计检验，那就有可能为投资者带来超额收益。

第三，调整投资组合中的股票比重。

像基本面指数（Fundamental Index）这样的投资策略，重点并非去挑选不同的股票，而在于调整投资组合中的股票比重。这背后的逻辑是，在股票投资组合中基于其他信息（比如公司的财务信息），而非市值进行买入持有，这样就能减少基于市值的投资方法带来的弊端。对这样的投资方法感兴趣的读者，可以在笔者历史文章中搜索关键词，阅读相关文章。