干 货 | 在美国做Equity Research是怎样的一种体验？
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干 货 | 在美国做Equity Research是怎样的一种体验？
一直想以采访稿的形式写一篇关于equity research的文章。第一次尝试，抓住了一位认识多年的男神下手，对其进行了3个小时无间断惨无人道的采访（估计虹姐已被男神黑名单）。但是干货满满，献给对equity research感兴趣的盆友们。先给大家介绍下我们今天的男主角。他是土生土长的北京人，在北京出生长大读至大学毕业出国深造。在美国有2年的工作经验，之后申请到了一个top 10 MBA项目。MBA第一年拿到了一家美国前十大的基金公司做Equity Research Summer Intern，实习表现优异，拿到了full time的return offer。他进入MBA前没有任何equity research相关的工作经验。CFA Charter Holder一枚。为了保护当事人隐私，以及避免不必要的信息披露，男神真名和基金名称全程隐去。也请大伙儿读完后不要过分纠结真人是谁，在哪个fund工作。如果一定要透露一些，只能说，男神大学时酷！似！吴！彦！祖！是明明可以靠脸混偏偏靠才华那种我们普通人不能理解的人类。还有，男神已婚，媳妇也是女神级别的，姑娘们擦干口水，还是好好读文章吧。采访开始虹姐：要上虹姐说了，马上就出名了。激动吗？吴彦祖：。。激。激动。虹姐：淡定。我们今天想从3个方面来了解一下buy-side equity research：第一个是buy-side equity research的行业介绍，职业发展路线(career path）。例如buy-side equity research部门都有哪些职位，都是从哪里招人的，长期职业发展出路各是什么。第二个方向是你作为equity analyst的日常工作。你每天都做什么，需要什么样的技能。第三个是求职面试相关，什么样的简历能拿到面试，面试时他们看中的是什么，怎么做一个成功的stock pitch。小编说：虹姐采访我们将以两期推送呈现，方便大家充分吸收干货营养。本期我们先带来第一部分：关于buy-side equity research的行业介绍，职业发展路线(career path）。一Career Path and Exit虹姐：那你能不能简单给大伙儿介绍一下mutual fund是啥？投资部门都是做什么的？吴彦祖：没问题。Mutual fund就是大家俗称的共同基金。简单的说，我们的产品就是基金，个人或者机构投资者可以投资我们的产品。投资部门（基金经理，投资分析师，交易员等）负责管理这些投资产品，选择好的投资机会。不同的投资产品投资的方向也不同，比如按资产类别，我们有equityfunds, fixed income funds， asset allocation funds或者alternatives funds。每个资产类别下又分不同的投资策略，或者不同的投资地域，比如有deepvalue fund，或者Asian equity fund。投资者根据自己的投资目标，选择适合的fund。我们来负责按照投资策略来管理投资者的钱。所以我们这一行被叫做investment management或者asset management。虹姐：了解。那一般的mutual fund公司的投资部门（investmentteam）都有哪些职位？吴彦祖：buy-side的级别一般比sell-side （investment banking） 的要flat很多，没有那么多级别。通常来说有3层：Research Associate（RA）AnalystPortfolio Manager虹姐补充：大伙儿注意title级别在不同的公司也不太一样。buy-side research和sell side research都是进门叫Associate，再往上的级别是Analyst。但是investment banking是反过来的，入门级别的职位叫Analyst，Assocaite 是更高一个级别。虹姐：能不能具体讲一下每个级别？吴彦祖：好的。Research Associate (RA) 是最entry level的职位，通常招收的是本科或非MBA的硕士毕业的学生。不需要你有太多工作经验。从招聘来源看，RA主要从校园招聘来。大fund的RA是很抢手的，通常只去比较top的学校招聘，很competitive，有些公司一年可能也就招5-6个RA，有些公司会招的多些。招进来之后，一般大的mutual fund都有会针对RA 的Training Program，很类似管理培训生项目。这些项目一般都有2-3年的rotation，有机会在不同的组工作。从工作内容来看，RA做的工作并不触及核心的投资决定，比如trading或者operations相关的，还有做model。有的RA专门跟着某个analyst做，也有RA是shared resource。RA工作的好处是可以近距离接触到投资，可以看到buy-side是如何运作的，观摩基金经理是如何做投资决定的。虹姐：那RA一般做多久可以升到Analyst呢？吴彦祖：其实RA升到Analyst的比例很小。RA招进来的时候都是本科刚毕业的孩子，可能并不一定想明白了自己想干什么，很多情况是RA做了几年，发现自己不喜欢，或者不适合这个行业，就跳槽去做别的。如果想升到analyst，直接升上去的机会也有，但要熬的年头也很长，能做到的绝对是少数。如果想升Analyst，最多人走的路是有几年RA经验后，之后去读个MBA，再回来成为analyst。虹姐：这个俺就不明白了。公司好不容易培养的RA，为什么不给人家一条活路呢？为什么不把RA升Analyst变成一个更通畅的career path呢？吴彦祖：首先要了解，像mutual fund这种money manager，他们并不像投行一样有高的turnover，所以他们不需要时不时的补充新鲜血液。第二，这个行业本身也不需要太多人，因为投资是很scalable的business，管理1个billion和管理10个billion完全不需要团队翻10倍。所以他们在招聘的时候是本着宁缺毋滥的原则的，非常的谨慎。因为招进来就希望他和公司是契合的，能在公司的沃土上成长，然后长长久久的干下去。而本科刚毕业的孩子，很多时候还没有想清楚自己想做什么，因为他们没有工作经验，所以公司不好判断这些孩子会不会长长久久的干下去，也许做两三年发现自己不喜欢投资，就走了。所以RA工作的意义主要是辅助性的。但是从个人角度来看，RA是个非常好的职业起点。虹姐：明白了。那就继续讲下一个level，也就是Analyst吧！吴彦祖：好。Analyst就是投资团队里非常核心的了。通常招收的都是MBA毕业生，或者sell side跳槽，或industry 跳槽的（例如原来在药厂工作，现在来cover healthcare stock）。虹姐：为什么fund喜欢招收MBA学生？你读MBA之前并没有equity research的经历，公司不会担心你基础不行吗？吴彦祖：其实buyside最看重的不是你过去的经历，而是你思考问题的方式。换句话说，buy-side firm更看中MBA教育中的对思考的培养。其实那些accounting和corporate finance是基础，但不是最重要的。Buy-side更主要的是怎么去思辨的能力，怎么怀疑问题，思考问题。所以之前是否有具体的操作经验并不重要。而且投资公司也很重视找能认同自己投资理念的人。虹姐：什么叫投资理念？吴彦祖：首先你要知道，同样是赚钱，不同的投资者的投资理念会特别不一样。虽然巴菲特和索罗斯都是大家公认的投资大亨，但他们对怎么赚钱的理解特别不一样。如果你之前有投资经历，那些经历会影响到你的投资思路和思维方式。如果你的这些思路和方式和新的公司不吻合，你很有可能进来也不会适应，中途被fire或者直接自己走掉。刚才说过了，buy-side最讨厌的就是turnover，希望招进来的人一做就能做30年。所以这种理念上的契合对他们来说非常重要。另外，公司和公司的culture也有很大区别。culture不同决定了工作方式不同，如果你之前的公司的culture和新公司差特别远，你也会不适应，很有可能干不了太久。虹姐：又扯culture这些虚的。举个栗子成吗？吴彦祖：。。。好。。culture不同，很多情况下反映在做投资决策的方式不同。比如有的基金公司的模式是：招上百个analyst，每个人cover 20-30个股票。每天的工作就是pitch这些股票，等于建立一个内部的sell side（虹姐注：这个在下一部分会细讲）。基金经理每天的工作就是听analyst的pitch。还有的公司没有基金经理这个职位，每个人进来都是analyst，给你几个行业，有growth的行业，有cyclical的行业，让你直接manage钱，给你最大的自主性，让你自己去思考。还有公司鼓励思辨，鼓励辩论。每个经理的投资决策都是独立的，cover的股票有可能都是重复的，比如可能好几个基金经理都cover Amazon，但是有人看好有人看跌，公司鼓励大家坐在一起讨论，听到不同的意见。也有的基金公司，是著名的一言堂，基金经理一手遮天（当然哥们最后还是被踢出公司了...如果你关注基金行业你一定知道虹姐说的是哪家）。所以试想如果你原先的公司是那种让你直接管钱，完全自主的方式，之后你跳到一家鼓励辩论的公司。即使你cover的股票没有变化，你可能完全不能适应公司同事居然有人跟你唱反调，跟你反着投资。最终导致你可能并不能适应新公司的culture。所以money manager的culture fit是招聘中非常重要的一条。很可惜针对这点并没有什么可以额外准备的，你的personality不可能因为一份工作而变化太多。合适就是合适，不合适也勉强不来。虹姐：好残酷。那最后说说基金经理（PortfolioManager-PM）。吴彦祖：其实不是所有的Analyst都会变成PM。事实上很多人选择做career analyst，这也是一个非常decent的职业发展路线。当然，也有很多analyst最终的理想是做PM，因为PM能够管更多的钱（从而挣更多的钱）。Buyside对PM的培养是很长时间的，一个MBA毕业入职的Analyst大概需要至少10年才有可能熬到PM这个级别。之所以这么久，一方面是经验的积累，你对投资行业的了解，经历过不同的市场周期，这些都是做PM很重要的品质。另一方面，因为PM相对analyst还有一个很重要的工作，就是维持和大的机构投资者的关系。很多基金管理的大部分资金都来自于机构投资者，比如大的pension fund，或者endowment，所以PM的一个重要工作是经常和pension fund的board见面唠嗑，聊收益啊，聊市场前景啊，聊投资机会啊。这种与大投资者的关系的维持很多是基于PM这个人本身的，所以很难复制，也很难传承给其他人。而这些东西是buyside最看重的。虹姐：回到analyst。那作为analyst，如何考核你的绩效呢？吴彦祖：绝大部分的绩效（决定你奖金多少，甚至去留）都是看你推荐的是股票的performance。这里要注意，mutual fund属于传统的投资领域（traditional investment management)，所以performance都是相对的（relative return），也就是说，评价标准一般都是针对一个相关的benchmark。例如若你cover emerging market的股票，你的benchmark就是一个emerging market equity index。你的绩效取决于你是否能beat the index，而不是绝对的收益（absolute return)。比如，你挑的股票组合去年一年涨了10%，看起来很多，但是如果整个emerging market市场过去一年涨了20%，那你也别指望你的bonus太好看了。反之亦然，如果你的组合亏了20%但是整个benchmark跌了30%，那你完全可以挺起胸做人，因为你还是给公司创造了价值。绩效也会分时间段。最常见的是看过去1年，3年，5年的performance。很多公司鼓励不要受短期波动影响，着眼长期投资。这种情况下，他们考核绩效的时候会更看重5年的成绩，这样投资团队不至于为了眼前的蝇头小利而做不理性的投资决策。虹姐：明白了。那sell-side equity research和你做的buy-side有什么区别？是不是很相似？毕竟都是研究股票。吴彦祖：这其实是一个特别大的误区。其实sell-side equity research和buy-side是完全不同的工作。Sell-side说到底提供的是services，它的客户就是buy side，它的工作性质是让自己的services服务到更多的buy side。Sell-side对buy-side提供的服务主要有两个：当buy-sideanalyst想更深入的了解某个细分行业的时候，sell-side通常会有资深的研究员提供一些细分行业的基本信息。通常buy-side的analyst cover的领域都比sell-side要宽，可能一个analyst会cover好几个sector，所以对于有些特别细分的行业buy-side analyst并不是特别的了解。相反sell-side analyst人更多，cover的更细，很多人甚至很长时间只cover一个细分行业，所以对这个行业了解更多。这时候buy-side analyst会跟sell-side analyst了解更多细分行业的相关信息，比如这个行业是big players，供应链上下游都是什么样的企业，受什么宏观因素影响等等。在这个了解的过程中，sell-side analyst会试图推销自己的opinion，比如看好这个行业里的某个公司。一个好的buy-side analyst 会着重了解fact，而不是sell-side 的opinion。因为他的工作是根据这些行业信息，产生original的investment idea，而不是完全依赖于sell-side的主意。sell-side analyst经常提供的service是跟公司搭桥。比如Buy side对某个公司的股票感兴趣，想跟公司高管交流，通常会去找sellside，让他们把高管带过来。Research固然也是很sell side research很重要的一项工作，但是对于他们来说，股票推荐的对错并不是最重要的。事实上有很多学术研究表明，sell-side在对股票buy或者sell的rating上的的正确记录（track record）其实很不高。但这并不是他们笨，或者做研究做不过buyside之类的。Sell-side无法做出正确的（或者说中肯的）股票推荐，因为这里面有利益冲突（conflict of interest）。刚才刚说到，sell-side的一个重要价值是给buy-side和management搭桥，因此如果sell-side总发表负面报告，公司就不会再理这家sell-side了，于是buy-side也就不需要这个sell-side了。所以sell-side在说sell的时候都是十分十分谨慎。研究表明sell-side 70%的rating都是buy。因为他们不敢得罪公司management。在这样的背景下，你就明白为什么sell-side的research对错并不重要了。虹姐：听起来buy side的工作比sell-side高级好多。怪不得sell-side都喜欢往buy-side跳。吴彦祖：其实这个也是一个特别大的误区。在我看来这个理解是完全错误的。首先，像我刚才说的，sell-side analyst 和 buy-side analyst在工作性质上是完全不同的。就好像你很难说律师和医生哪个职业更好一样，因为这两个是完全不同的工作。sell-side往buy-side跳确实是一个常见的career path，但是其实留在sell-side的career path也不是就不好。因为如果在sell-side做到足够senior的时候，不仅挣钱多，而且实际上是越做越轻松的。sell-side或者像咨询这类的工作，你熬到一定级别，就好像教授拿到tenure一样，压力就没有之前那么大了，你那个时候需要做的工作可能就是见见客户，替公司拉拉deal。当然，如果遇上金融危机sell side research被裁员的可能性还是有的，因为research其实是个cost center，经济危机的时候可能就第一个被downsize了。不过经济危机的时候所有人的日子都不好过。而buy-side是一个无论是否是牛市还是熊市，无论你有多少年投资经验，都要看你performance说话的行业。即使你干到50岁，如果你的performance差，你还是有可能被fire。毫不夸张。而且sell-side的exit也有很多选择。如果你真的对投资更感兴趣，你可以选择跳到buy-side，你也可以选择去公司做corporate finance或者investor relations，因为你通过sell-side的工作会认识很多buy-side cover这个公司的analyst，这个人脉网对于公司来说会非常有价值。当然，跟所有乙方性质的工作一样，服务提供者意味着要全心全意为自己的顾客服务。所以如果buy-side因为时差需要你的夜里10点跟他打电话，你也不能说不。但并不代表这就是一份低级的工作，事实上即使是那些光环最多的consulting和investment bank的工作性质其实都是这样的。虹姐：那buy-side exit的机会呢？吴彦祖：对于buy-side analyst，要不就在一个fund呆到老。要不就去其他mutual fund，或者很多人也选择去hedge fund，例如做long/short equity strategy的。虹姐：可不可以简单讲一下hedge fund 和 mutual fund做equity research有何不同？吴彦祖：其实hedge fund跟mutualFund的运作模式很不一样。最近几年Hedge Fund越来越成为MBA学生的目标，有人甚至完全无视mutual fund的机会，只投hedgefund。Hedge fund每个fund招的人少，但大大小小的fund很多，所以总体来说机会很多。美国的hedge fund基本不招中国人。除非是在美国的投中国的fund会招中国人，不过这种fund现在也不是很多。Mutual fund和hedge fund在股票coverage上的一个显著区别在于mutual fund非常diversify。Diversify的意思就是投很多只股票，结果其实是一个betting average，赌平均return。例如一个equity mutual fund通常至少要投50-60只股票，大多数都在60-100个股票，甚至更多。所以其实每个股票的position都不会太高，有个2%的单只股票的weight已经算很大的position了（当然也有非常concentrate的基金，比如有30以下个Holding的，不过大多数基金的holding数都不会太少）。所以即使整个基金有几只股票表现极其差，也不会是灭顶之灾，因为比重不会很大。而Hedge fund通常赌性都更大，position更concentrate，一个fund可能只有不到20个holding，甚至只有5-7个holding，所以一个蒙错了可能整个fund就沉了。所以从equity research分析来看，hedgeFund做的工作更细，一个analyst可能半年就看1-2个公司。小的hedge fund可能没有mutual fund一般有的sell side的资源，公司高层也不太理。这些fund就要想办法去挖各种关系搜索信息，用linkedin，和各种行业里的人聊天，甚至雇私人侦探。相比来看，Mutual fund看的就更大概一些，hedge fund看更细的细节。但看的细并不代表做的决策就更正确。其实这两者绝大多数情况结论都可能是一样的，只有那很少很少的情况，hedge fund发现了mutual fund没有发现的重要细节，做出不同的结论。如果他们判断正确，就是hedge fund赚大钱的时候。不过话说回来，hedge fund整体的job security要差。这也不难理解。即使在mutual fund，如果你的performance不行也有被炒鱿鱼的可能性。hedge fund不仅有同样的业绩的压力，而且说不定几个trade没做好，整个fund就liquidate了，消失了。但是如果好的时候，经济回报也和mutualfund不在一个级别。所以是个更高风险，高回报的职业。本文转载自虹姐说，作者虹姐，
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