流量大富翁怎么找不到了2022？

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2022-06-09 17:03 标签： 纯流量卡

1、壁垒决定长期发展：游戏行业不同商业模式发展路径分析

国内游戏市场经过多年发展，2022 年国内市场规模预计将突破 3000 亿元，已成为一个巨大且成熟的市场， 同时版号发放节奏成为行业发展的重要因素，当前 2022 年新一批版号于 4 月已发放，对游戏行业未来增长起到 了关键作用。

我们回顾行业发展历史，不同阶段行业依靠着不同的增长引擎，可主要分为三个阶段： 1） 年，依靠端游增长，发展出了一批知名游戏企业如腾讯、网易、完美世界、盛大等； 2） 年，页游市场爆发，发展出了如三七互娱、游族网络、恺英网络等企业； 3）2013-至今，手游行业爆发，成为游戏行业增长最重要驱动力，端游及页游企业均依靠自身资源及经验 优势，以“端转手”或“页转手”的方式切入手游市场，走出了一条符合企业自身发展规律的路径。

在手游行业快速发展的浪潮中，我们对比不同商业模式，可分为四种： 1）“端转手”模式：以网易为代表，依靠《梦幻西游》、《大话西游》、《倩女幽魂》等知名端游 IP 改编手游 切入市场，拥有大量端游用户的公司可顺利将一批用户转化为手游核心用户，该用户群的特点为黏性强、付费 能力强、获客成本低，成为公司转型成功的重要基础。该商业模式的本质为依靠极优质的产品推动整体研运体 系，即以研发为核心的项目制商业模式。

2）“页转手”模式：以三七互娱为代表，依靠页游时代积累的流量运营能力，配合优质产品，将买量+运营 的打法高效贯彻，深入了解用户需求，以高效地发行运营为核心，研发端形成快速迭代的研运体系，将用户的 LTV（全生命周期价值）进行最大挖掘，本质上脱离了单一项目制商业模式，在后文将详细介绍。

3）“全产业链”模式：腾讯控股，以微信及手 Q 为流量池，依靠海量用户进行游戏发行，积累了大量运营 经验后，不断自研拓展上游，成为行业中独一无二的全产业链游戏公司。腾讯依靠流量运营产品的商业模式是 其他游戏公司无法比拟的，同时数百款产品的同时运营，使得总体流水常年保持稳定增长。

4）原生手游细分赛道研发公司：以米哈游及莉莉丝为代表，分别在二次元及策略类游戏细分赛道中依靠专 注的研发、质的产品成为了细分赛道龙头。该商业模式本质上仍为项目制。

我们对比了不同的商业模式，从流水稳定性角度，“全产业链”模式强于“页转手”模式，而“页转手”模 式强于单一项目制模式。“全产业链”模式仅腾讯一家能做到，而“页转手”模式存在大量公司，因此对该商业 模式进行研究，将更有助于投资者对多投资标的进行对比选择。从当前“页转手”公司发展成果来看，三七互 娱是该商业模式中最成功的一家，我们也将对其商业模式及竞争壁垒进行深入分析。

2、页转手商业模式：流量变现商业模式稳定，市场变化有利头部企业

游戏行业产业链分为上中下游，上游为研发商，以产品研发能力为核心，同时自发行所研发产品，典型代 表为网易，形成以研发为核心的研运一体体系。三七互娱起步从产品发行开始，在大量的渠道买量实践中，不 断积累发行经验及数据，正反馈至上游研发，不断提高产品质量的同时持续提高产品变现效率，形成了一套独 特的以发行高效反馈研发的研运体系，而随着流水规模不断提高，产品质量及研发能力快速提升。

买量是产品通过广告等方式购买用户的行为，其起源于 年，2016 年起，《今日头条》等头部互联 网平台开始崛起，厂商买量逐渐精细化，2018 年抖音带动流量进一步从头部图文平台向短视频平台迁移，短视 频买量作为转化效率更高的方式，逐渐占据市场主体。随着买量市场规模不断扩大，目前已成为游戏公司贡献 流水的主要途径。而当前总体买量市场价格段稳定，总体投放量有所下降，对头部买量企业而言更容易获得优 质广告位，也意味着更容易获得优质客户。

我们对买量模式进行探讨，其核心在于 LTV>CPA，买量的主要目标用户为该游戏的泛用户群。一个用户对 于游戏的流水贡献为 LTV（全生命周期价值），而所对应的成本项为 CPA（单用户获取价值），因此当用户 LTV （全生命周期价值）>CPA 即有利可图，产品回报率 ROI=（LTV-CPA）/CPA。对于厂商来说其进行买量的过程 即为根据用户游戏内数据预测 LTV、通过创意素材，人群选择等方式控制 CPA，从而取得合理 ROI。

LTV 取决于游戏质量与运营等因素，而 CPA 可以通过使用优质创意素材提高广告转化率来降低，但 CPA 整体基础值更取决于同品类产品竞争状况与企业自身的投放策略，对于产品的核心用户，一般具有较高的转化 效率，CPA 较低，在覆盖这部分用户后如果厂商希望进一步投放拓展更广泛的用户，则广告转化率将降低同时 直面其他产品竞争，从而需提高广告出价获得广告位推动产品 CPA 提高。因此买量的主要目标用户为产品的泛 用户群。

我们通过腾讯游戏广告营销顾问公众号上披露的数据观察游戏买量市场变化规律，发现 2021 年初至今，总 体流量市场保持稳定，2021 下半年总体市场广告投放量提升，单位用户价格 CPA 呈下降趋势；2022 年以来， 整体广告投放量有所收缩，单位 CPA 价格呈现上升趋势，单总体而言，市场规模=量*价，变化不大，整体市场 投放量较低时，头部游戏企业也更容易买到优质用户，虽然短期看 CPA 价格有所上涨，但优质用户 LTV 也相 对更高。

我们对流量市场价格中期判断：头部厂商投放回归常态，且 ROI>合理利润率的目标将持续限制厂商的无节 制投放，使得买量系统构建起自我调节的负反馈机制，当头部厂商大范围投放或其他行业共同争夺流量，推动 流量成本提高时，腰尾部厂商减少投放，游戏行业整体广告投放量下降，而随着头部厂商产品周期、特殊电商 节日度过，流量成本下降，中小厂商回归并加大投放，游戏行业广告投放量又将进一步回升。 中期看，负反馈机制将有效动态控制行业 CPA，另一方面线上教育行业、金融行业在买量市场的退出也使 得游戏行业流量供给端扩大，有助于降低 CPA，我们判断中期流量市场价格将保持稳定。

3、中手游：IP 为本，加速迈进研运一体

中手游公司历史可追溯到 2009 年，第一视频集团（港股主板上市公司：0082.HK）通过收购手游开发商汇 友数码 70%股权进军手游行业，在联合创始人肖先生及冼先生的领导下，第一视频集团手游业务持续扩大。 2011 年 1 月，中手游集团成立为第一视频集团的附属公司及独立业务部门，专注于手游开发，并逐渐发展 成为中国领先的手游开发商及发行商。 2012 年 9 月，中手游集团从第一视频集团分拆，并在纳斯达克成功上市，股票代码 GMGE，成为第一家于 美国证券交易所上市的手游公司。中手游集团上市后，公司加速发展，并于 2013 年初开始通过发行第三方开发 的手游业务实现业务多元化，该策略性业务转型为集团手游发行业务奠定了牢固基础。多年来，公司不断通过 IP 储备以及提高自身发行能力，进一步拓展游戏业务。

观察公司近年来营收及扣非归母净利润变化，2019 年营收端有较大提升，系 2018 年收购两家游戏研发商 股权，其中以 8 亿对价收购文脉互动 100%股权，以 2.13 亿收购北京软星 51%股权所致， 年公司扣非 归母净利润端有较大幅度增长，新游戏产品上线带来了丰厚业绩增长。但如果刨除收购，中手游本身游戏业务 相增速对于同样是发行起家的三七互娱有一定差距。我们认为主要原因在于，三七互娱更早的在行业红利期时 转向手游研发，但中手游稍有迟滞。

我们回看行业变化， 年为手游爆发的三年，当时上游研发商分散，下游应用渠道分散，以游戏发 行为主要业务的中手游获取了手游行业第一桶金。而行业自 2015 年后开始逐渐走向成熟，早期依靠发行公司的 研发商也逐渐成长，成立了自己的发行团队，因此在此阶段独立发行公司拿到独家代理产品的难度开始提升。 而至 2018 年，游戏行业已趋于成熟，竞争格局开始固化，渠道端腾讯一家独大，依靠其无尽的流量不断蚕食行 业上游，上游网易等产品力强劲公司依靠头部产品不断制造爆款。因此在如此竞争格局下，要么有强大的渠道 能力如腾讯，或者有强大产品的爆款能力如网易，第三方游戏发行公司市场地位受到挤压。因此，中手游相较 于三七互娱，向上游研发端转型速度稍有迟滞，即相对快速发展的游戏行业便稍显缓慢。从这也可以看出，游 戏行业格局变化速度之快，抓住黄金转型窗口期对于游戏公司而言难度之高。

中手游在 2018 年收购上游研发公司后，快速补强产品研发能力，并成立了研发工作室“满天星工作室”、“零 点工作室”即“大禹工作室”。 其中，“满天星工作室”团队位于上海，团队规模超过 150 人，核心成员来自原巨 人网络巨火工作室原班团队，负责人姜海涛先后担任《仙侠世界》系列端游主策划和《龙珠最强之战》手游制 作人。“零点工作室”团队位于广州，主要研发 3D 竞技类游戏。“大禹工作室”团队位于深圳，主要研发休闲及 卡牌类游戏。 中手游发展战略为手握大量游戏 IP，其中《仙剑奇侠传》及《大富翁》最为著名。公司通过自主研发和联 合研发，为全球玩家提供精品 IP 游戏，打造极具竞争力的 IP 游戏生态体系，深耕《仙剑奇侠传》和《大富翁》 等自有 IP 运营。

在顶级 IP 和丰富的游戏储备下，公司将持续释放优质 IP 核心竞争力，打造更多精品游戏，预计国内发行 业务将保持稳定增长。2022 年上线新产品《新凡人修仙传》于 2022 年 4 月推出，获得了硬核联盟 1 月明星推 荐，流水表现优异。


（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

游戏行业专题报告：页游转手游龙头的壁垒。1）年，页游市场快速发展，诞生了一批知名页游公司如三七互娱、游族网络、恺英网络等；2013年手游市场爆发，页游公司依靠已累积的资源及经验优势，以游戏买量打法切入手游市场，在移动端流量红利时代快速成长；如今，手游市场已趋于成熟，不断在成长中加深自身护城河的公司脱颖而出。本文在复盘国内游戏行业不同发展阶段的基础上，对页转手龙头公司三七互娱进行了深入分析；同时对老牌页转手上市公司恺英网络也进行了历史复盘及基本面分析；此外我们以港股上市公司中手游（0302.HK）为行业比较，体现了游戏行业公司抓住宝贵的转型窗口期的重要性。2）三七互娱历史上经过...

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