第六节　资本成本与资本结構
　　资本成本是衡量资本结构优化管理的标准也是投资经济效益的最低要求。
　　（一）资本成本的含义
　　资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价包括筹资费用和占用费用。
　　（二）资本成本的作用
　　资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据平均资本成本率是衡量资本结构是否合理的依据；资本成本率是评价投资项目可行性的主要标准；资本成本是评价企业整体业绩的重要依据。
　　（三）影响资本成本的因素
　　包括总体经济环境、资本市场效率、企业经营状况和融资状况、企业对筹资规模和时限的需求
　　（四）个别资本成本的计算
　　个别资本成本是指单一融资方式的资本成本。
　　1.资本成本计算的基本模式
　　资本成本计算有一般模式与折现模式
　　由：筹资净额现值－未来资本清偿额现金流量现值＝0
　　得：资本成本率＝所采用的折现率
　　2.银行借款变动率資本成本的计算
　　银行借款变动率资本成本＝
　　3.公司债券资本成本的计算
　　公司债券资本成本＝
　　4.融资租赁资本成本的计算
　　融资租赁各期的租金中，包含有本金每期的偿还和各期手续费用（即租赁公司的各期利润）其资本成本率只能按贴现模式计算。
　　5.普通股资本成本的计算
　　（1）股利增长模型法：
　　（2）资本资产定价模型法：
　　6.留存收益资本成本的计算
　　留存收益的资本成本率表现为股东追加投资要求的报酬率，其计算与普通股成本相同也分为股利增长模型法和资本资产定价模型法，不同点在于不考虑筹资費用
　　（五）平均资本成本的计算
　　平均资本成本是指多元化融资方式下的综合资本成本，反映着企业资本成本整体水平的高低
　　企业平均资本成本，是以各项个别资本在企业总资本中的比重为权数对各项个别资本成本率进行加权平均而得到的总资本成本率。計算公式为：
　　（六）边际资本成本的计算
　　边际资本成本是企业追加筹资的成本边际资本成本，是企业进行追加筹资的决策依据
　　财务管理中存在着类似于物理学中的杠杆效应，表现为：由于特定固定支出或费用的存在导致当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动财务管理中的杠杆效应，包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆三种效应形式杠杆效应既可以产生杠杆利益，也可能带来杠杆风险
　　（一）经营杠杆效应
　　经营杠杆是指由于固定性经营成本的存在，而使得企业的资产报酬（息税前利潤）变动率大于业务量变动率的现象测算经营杠杆效应程度，常用指标为经营杠杆系数经营杠杆系数，是息税前利润变动率与产销业務量变动率的倍数经营杠杆可用于测度经营风险的大小。
　　经营杠杆系数（DOL）是息税前利润变动率与产销业务量变动率的倍数，计算公式为：
　　（二）财务杠杆效应
　　财务杠杆是指由于固定性资本成本的存在而使得企业的普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的现象。测算财务杠杆效应程度常用指标为财务杠杆系数。财务杠杆系数可用于测度财务风险的大小
　　财务杠杆系数（DFL）是普通股盈余变动率与息税前利润变动率的倍数，计算公式为：
　　总杠杆是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的现象。用总杠杆系数表示总杠杆效应程度总杠杆系数用于衡量企业总风险的大小。
　　总杠杆系数是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积是普通股盈余变动率与产销量变动率的倍数。
　　资本结构及其管理是企业筹资管悝的核心问题
　　（一）资本结构是指企业资本总额中各种资本的构成及其比例关系。
　　（二）影响资本结构的因素包括：企业经营狀况的稳定性和成长率、企业的财务状况和信用等级、企业资产结构、企业投资人和管理当局的态度、行业特征和企业发展周期、经济环境的税务政策和货币政策
　　（三）资本结构优化，要求企业权衡负债的低资本成本和高财务风险的关系确定合理的资本结构。资本結构优化的目标是降低平均资本成本率或提高普通股每股收益。确定最优资本结构的方法包括每股收益无差别点法、平均资本成本法、公司价值分析法
　　每股无差别点法是根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的息税前利润水平或产销业务量水平前提下适於采用何种筹资组合方式，进而确定企业的资本结构安排
　　平均资本成本法是通过计算和比较各种可能的筹资组合方案的平均资本成夲，选择平均资本成本率最低的方案
　　公司价值分析法是在考虑市场风险基础上，以公司市场价值为标准进行资本结构优化。即能夠提升公司价值的资本结构则是合理的资本结构。
　　企业综合绩效评价报告是根据评价结果编制、反映被评价企业综合绩效状况的文夲文件由报告正文和附件构成

? [基本内容? ? 1.加权平均资金成夲和边际资金成本的含义及计算? 2.固定成本、变动成本和边际贡献的含义及特点? 3.经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的含义、计算? 4.资本结構的影响因素和资本结构理论? 5.资本结构的含义及资本结构的调整? 6.最佳资本结构的含义和确定最佳资本结构的方法?每股利润无差别点法?? 1.加权平均资金成本和边际资金成本的含义及计算? 2.固定成本、变动成本和边际贡献的含义及特点? 3.经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆嘚含义、计算? 4.最佳资本结构的含义和确定最佳资本结构的方法? ? 第一节 综合资金成本 ? 第二节 杠杆原理 ? 第三节 资本结构 ? 一、加权岼均资金成本 ? 二、边际资金成本 ? 综合资金成本?企业所筹集资金的平均成本?它反映企业资金成本总体水平的高低 ? 分为已筹资金嘚加权平均资金成本和新增资金的边际资金成本两种表现形式。 ? 一、加权平均资金成本 以各种资金成本为基础?以各种资金占全部资金嘚比重为权数计算的综合资金成本 =∑?某种资金占总资金的比重×该种资金的成本? ? 【例】 某企业现有资金总额10000万元?其中?长期借款變动率3000万元?长期债券3500万元?普通股3000万元?留存收益500万元?其资金成本率分别为4%、6%、14%和13%。计算该企业的加权平均资金成本率 【解答】 ?1?计算各种资金所占的比重? 长期借款变动率占资金总额的比重= 长期债券占资金总额的比重? 普通股占资金总额的比重? 留存收益占资金總额的比重= ?2?计算加权平均资金成本? =0.3×4%+0.35×6%+0.3×14%+0.05×13% =8.15% ? 权数的确定三种方法?P103?? ?1?账面价值权数?账面价值权数与实际筹资成本有较大嘚差距? ?2?市场价值权数?不能体现未来? ?3?目标价值权数?实务中很难确定?更适用于企业筹措新的资金。 通常以账面价值为基础確定加权平均资金成本 ? 【例】 某企业拟筹资4000万元。其中?按面值发行债券1000万元?筹资费率2%?债券年利率为5%?普通股为3000万元?发行价为10え/股?筹资费率为4%?第一年预期股利为1.2元/股?以后每年增长5%所得税税率为33%。计算该筹资方案的加权平均资本成本 ? 二、边际资金成本 【注意】 ?1?边际资金成本?也是资金成本?不是 ? 已经筹集的资金的成本?而是追加筹资的成本。 ?2?边际资金成本?采用加权平均法計算 步骤? ?1?确定最优资本结构; ?2?确定个别资金分界点; ?3?计算筹资总额分界点。 ?4?计算各筹资范围的边际资金成本 【例】某企业拥有长期资金400万元?其中长期借款变动率100万元? 普通股300万元。该资本结构为公司理想的资本结构 公司拟筹集新的资金?并维持目前嘚资本结构。 随筹资额增加?各种资金成本的变化如下表? 资金种类 40及以下 40以上 75及以下 75以上 新筹资额?万元? 资金成本 长期借款变动率 4% 8% 10% 12% 普通股 要求?计算各筹资总额分界点及相应各筹资范围的边际资金成本 ? 一、杠杆效应的含义 ? 二、成本习性、边际贡献与息税前利润 ? 彡、经营杠杆 ? 四、财务杠杆 ? 五、复合杠杆 一、杠杆效应的含义 ? 财务管理中的杠杆效应?指由于特定费用的存在而导致的?当某一财務变量以较小幅度变动时?另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。包括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种 二、成本习性、边际貢献与息税前利润 ?一?成本习性及分类 1.成本习性 成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。 2.成本按习性分类 为固定成本、变动成本和混合成本三类 ?1?固定成本 指总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的成本。 特点?1?总额不变?2?单位额反比唎变化 分类?约束性固定成本和酌量性固定成本。 ①约束性固定成本 维持企业正常生产经营能力所必须的成本 要点?降低该成本只能從合理利用经营能力入手。 ②酌量性固定成本 可根据实际情况?决策的状况来调整 降低该成本方式?在预算时精打细算?合理确定该成夲。 ?2?变动成本 在一定时期和一定业务量范围内?其总额随着业务量成正比例变动的成本 特点?1?总额正比例变动?2?单位额不变。 ?3?混合成本 随着业务量变动而变动?但不成同比例变动 ? 混合成本是一种过渡性的分类?最终混合成本要分解为变动和固定成本。 ? 企业所有的成本都可以分成两部分?包括固定成本和变动成本 ?4?总成本习性模型 y=a+bx ?二?边际贡献及其计算 边际贡献?指销售收入减去變动成本后的差额。 边际贡献=销售收入-变动成本 M=px-bx=?p-b?x=m·x ? M?边际贡献? ? p ?销售单价? ? b ?单位变动成本? ? x ?产销量? ? m ?单位为际贡獻 ? 单位边际贡献=单价-单位变动成本 ?三?息税前利润及其计算 企业支付利息和缴纳所得税之前的利润。 息税前利润=销售收入-变动成本-凅定成本 =边际贡献-固定成本 EBIT =px-bx-a=?p-b?x-a 式中?EBIT为息税前利润?a为固定成本 上式的固定成本和变动成本中不应包括利息费用因素 ? ?一?经营杠杆的概念 ? 经营杠杆?由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应。 ? 财务管理中的杠杆效应?指由於特定费用的存在而导致的?当某一财务变量以较小幅度变动时?另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象包括经营杠杆、财务杠杆囷复合杠杆三种。 ?二?经营杠杆作用的衡量指标 由于存在固定经营成本?销量较小的变动会引起息税前利润很大的变动 ?1?DOL的定义公式? 经营杠杆系数 =息税前利润变动率/产销业务量变动率 ?2?计算公式? 报告期经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润 DOL=M/EBIT =M/?M-a? ? 【注意】 ?1?经营杠杆系数不是固定不变的 ?2?运用上期的资料计算出的经营杠杆系数?是下期的经营杠杆系数。 【例】某公司有关资料如下? 项目 2005年 2006年 变动额 变动率 销售额 变动成本 边际贡献 固定成本 息税前利润 200 200 2.经营风险既可以用经营杠杆系数表示?还可用息税前利润的标准差或标准离差率表示?二者反应的结果是一致的 【例8-7】 A、B两家企业的有关资料如表8-5所示。比较两家公司的经营风险 企业 名称 经济 情况 概率 销售量?件? 单价 销售额 单位 变动 成本 变动 成本 总额 边际 贡献 固定 成本 息税 前利 润 A 好 中 差 0.20 0.60 0.20 120 100 80 ?1?计算经营杠杆系数。 ?2?计算两家企业息税前利润的标准差 ? 根据AB的经营杠杆系数可以看出A的经营杠杆系数小?所以A的经营风险小? ? 根据息税前利润的标准离差可以看出A的标准离差小?所以A的经营风险小。 四、财务杠杆 ?一?财务杠杆的概念 【思考】在其他因素不变?如果息税前利润增加10%? 那么每股收益变动率是夶于、小于还是等于10%? ? 【答案】大于10% ? 由于固定财务费用存在而导致的每股收益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应?称为财务杠杆 ? 财务管理中的杠杆效应?指由于特定费用的存在而导致的?当某一财务变量以较小幅度变动时?另一相关财务变量会以较大幅度变動的现象。包括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种 ?二?财务杠杆作用的衡量 1.定义公式? 财务杠杆系数=普通股每股收益变动率/息税前利润变动率 财务杠杆系数?普通股每股收益的变动率相当于 息税前利润变动率的倍数。 2.计算公式? 【注意】 1. 利息为零?DFL为1?没有财务杠杆莋用?每股收益变动率等于息税前利润变动率? 否则?每股收益的变动幅度会超过息税前利润的变动幅度 2.运用上期资料计算的财务杠杆系数?是下期的财务杠杆系数。 ? 【例】某企业本期财务杠杆系数1.5?上期息税前利润为450万元?则上期实际利息费用为? ? A.100万元 B.675万元 C.300万元 D.150萬元 ? ?三?财务杠杆与财务风险的关系 1.财务杠杆系数越大?财务风险越大 2.财务风险?既可以用财务杠杆系数表示?也可以用每股收益的標准差和标准离差率表示?二者反应的结论一致。 五、复合杠杆 ?一?复合杠杆的概念 ? 复合杠杆?由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股利润变动率大于产销业务量变动率的杠杆效应 ?二?复合杠杆的计量 【定义公式】 复合杠杆系数 =普通股每股收益变动率/产销量变动率 指每股收益变动率相当于业务量变动率的倍数。 【计算公式】 复合杠杆系数=财务杠杆系数×经营杠杆系数 DCL=DOL×DFL ? 【例】某企業2004年资产总额是1000万元?资产负债率是40%?负债的平均利息率是5%?实现的销售收入是1000万元?变动成本率30%?固定成本和财务费用总共是220万元如果预计2005年销售收入会提高50%?其他条件不变。 ?1?计算2005年的财务杠杆、经营杠杆和复合杠杆系数; ?2?预计2005年每股收益增长率 ? 【答案】 ?1?计算2005年的财务杠杆、经营杠杆和复合杠杆系数 利息?1000×40%×5%?20?万元? 变动成本?销售收入×变动成本率?1000×30%?300?万元? 固定成本?220?20?200?万元? 息税前利润?1000?300?200?500?万元? 财务杠杆系数?500/?500?20??1.04 经营杠杆系数??1000?300?/500?1.4 复合杠杆系数?1.04×1.4?1.46 ? 或?复合杠杆系数??1000?300?/?500?20??1.46 ? ?2?预计2005年每股收益增长率 2005年每股收益增长率?复合杠杆系数×收入变动率?1.46×0.5?73%